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货币政策如何越过三元悖论

发布时间:2021-01-08 02:48:11 阅读: 来源:工业甲醛厂家

渣打银行最近发布的中期汇率预测报告预计,人民币将在今年二季度末与美元“脱钩”,逐渐恢复对美元的长期升值趋势。去年年底,路透调查预计今年新增人民币贷款7.5万亿元,M2增长19%,贷款分布或更均衡,央行最早会在三季度启动加息进程。货币信贷、利率和汇率是三个重要的宏观经济变量,市场关注度高,投资者对此异常敏感。尽管市场愿意预测宏观经济变量的走势,但笔者认为货币信贷、利率和汇率并不是完全独立的,变量之间存在联动关系,一个变量的变动,会导致其他变量的变化。

通常,如果市场流动性充足,货币信贷增加,为了控制通货膨胀和资产价格上涨,央行必须加大回笼资金力度,会导致货币市场利率上升,而利率上升会导致资本内流,货币会有升值压力。另一方面,国际收支的双盈余,外汇储备增加,央行为了稳定汇率,必须干预外汇市场,买进外汇,抛出本币,外汇占款增加,基础货币上升。同样为了控制货币供应量,央行需要在货币市场回笼资金,会推高货币市场利率,导致资本内流。资本内流,外汇储备增加,本币升值压力进一步上升。而本币升值预期上升,热钱会进一步流入,外汇储备增加,本币升值压力进一步增加。这似乎形成了一个恶性循环,流动性充足,通货膨胀预期上升,央行回笼力度加大,利率上升,资本流入增加,汇率升值预期上升,热钱进一步流入,流动性又上升,进入了新一轮的循环。以上情况实际上反映了“三元悖论”的困境,即固定汇率、资本自由流动和独立的货币政策不可能同时存在,也就是说,在资本完全流动的情况下,稳定汇率和控制货币供应量是不可能兼得的。

就我国的实际情况来看,目前人民币钉住美元,但因为人民币还不是可自由兑换货币,资本不能够自由流动,所以货币政策的独立性相对较高。不过,随着我国不断扩大金融开放,资本流动增大,货币政策的独立性也会有所下降。随着人民币升值预期增强,热钱流入增加,央行为了维持人民币汇率的基本稳定,买入美元,投放人民币,外汇占款增加,同时央行又必须发行央行票据冲销,控制基础货币,会推高货币市场利率,导致资本流入,也会面临“三元悖论”的困境。

如为了控制市场流动性,上周我国央行发行了600亿元3个月期央行票据,同时正回购300亿元,而本周公开市场到期资金400亿,加上本周星期二回笼资金,央行实现净回笼资金1370亿元,意味着央行已连续13周净回笼资金,回笼数量时隔11周重返千亿元之上。但随着央行回笼资金力度加大,货币市场利率有上行趋势,如果货币市场利率持续上升,会加剧人民币的升值压力。实际上,2007年和2008年上半年,我国在流动性过剩的情况下就出现过这种情况。中国的外汇储备增加,人民币升值压力增加。央行为了稳定汇率,干预外汇市场,则银行体系的流动性上升。由于银行体系过多的流动性,银行信贷和投资将上升,通货膨胀的压力上升,中央银行为了控制通货膨胀,回笼货币。因为央行主要通过发行央行票据和提高法定准备金率来冲销,所以央行票据的发行大幅度上升,法定准备金率不断提高。但大量发行央行票据会导致利率上升,缩小了与国外的利差,导致“热钱”流入,人民币升值压力进一步上升。现在,我们似乎又遇到了这样的困境。

如美国的货币宽松政策导致美元贬值,人民币升值压力上升,为了稳定汇率,央行必须买进外汇,投放人民币,货币政策于是处于被动地位。人民币主动钉住美元,美国处于货币政策的主导地位,不会干预汇率,干预汇率的任务主要由我们自己完成。如美国增加货币供给和下调利率,流动性上升,热钱流入,为了维持汇率稳定,央行必须吸收这些流动性,外汇占款会增加,资产价格上涨,通货膨胀预期上升,这样央行又必须大量回笼流动性,那又会推高货币市场利率,如果存贷款利率提高,资本将进一步流入。由此,笔者认为,为了保持人民币对美元汇率稳定,人民币升息的时机和幅度,必须要考虑美联储调整利率的时机和幅度,这一点是维持人民币汇率稳定不得不特别小心的。

因此之故,为了控制通货膨胀,提高我国央行货币政策的独立性,必须加强对资本流动和利率变动的管理,这样才有利于央行在维持汇率稳定的同时,可以通过货币政策工具实现国内经济目标。既然利率稳定、汇率稳定和资本完全流动三者不可能兼顾,那就必须加强这三者之间的协调,调整利率和汇率就得要考虑到这些变量之间的联动关系,以便把握好汇率政策和货币政策方向、节奏和力度。

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